大聯大資本兵臨城下　 「反壟斷」是文曄 - 股票

大聯大資本兵臨城下　 「反壟斷」是文曄最後王牌？

https://www.eettaiwan.com/news/article/20191218NT61-WPG-WT-Microelectronics

2019年12月18日
邵樂峰，ESMC

從大聯大11月13日發起公開收購文曄5~30%股權開始，雙方在近一個月的時間內隔空對話
，全部焦點集中於兩方面：涉嫌惡意壟斷和以「奇襲方式」獲得文曄控制權。日前，大聯
大財務長袁興文再度接受《國際電子商情》採訪，就敏感問題做出了回應。

大聯大收購文曄整體事件回顧

2019年11月12日，大聯大投資控股召開董事會，通過以每股新台幣45.8元公開收購取得文
曄科技已發行且流通在外的普通股，預定最高收購數量為177,110,000股(約為文曄已發行
股份總數之30.0%)，收購期間將自2019年11月13日上午9時00分至2019年12月12日下午3時
30分止。
消息一經傳出，立刻引起了文曄董事會和員工的強烈反應，認為此舉會造成大聯大、文曄
、股東、員工四方皆輸的局面，文曄基層員工甚至成立了員工自救會以反對本次收購。綜
合各方資訊來看，文曄反對本次收購的主要觀點包括：1.如果收購獲得成功，大聯大就會
在亞太地區形成市場壟斷；2.對大聯大投資合法性的質疑；3.透過此次收購，文曄將錯失
最大股東席位，失去公司控制權；4.文曄員工則擔心大聯大在取得最大股東地位後，會進
行大規模裁員。

12月4日，大聯大財務長袁興文在記者會上指出，由於半導體銷售可以透過代理商、客戶
直接採購和原廠直銷等方式，其中透過代理商的銷售額佔整體市場不到20%，因此並無壟
斷市場一說，且大聯大並無進入文曄科技董事會的計畫，此次入股文曄，本意只是「財務
投資」，對雙方營運、文曄員工工作權與台灣經銷市場都不會產生影響。
為此，袁興文還代表大聯大方面提出5點聲明：
1.文曄科技依法召集的股東會，大聯大均將依通知出席並參與表決；
2.公司取得文曄科技股權後，將獨立行使股東權，不與任何第三人約定共同行使表決權；
3.在公司取得文曄股權後，其依法召開股東會，也不對外徵求委託書，取得超過公司持股
以外表決權；
4.對文曄持股，將維持不高於三成股權，不再在資本市場加購文曄科技股票；
5.公司不會提名或參選文曄科技董事。
大聯大還表示，這次公開收購相關資訊，應以公告資訊為主，公司後續將公開詳細的收購
說明書。經延長後，成交條件包括：1.應賣被收購公司最低收購量達2,951萬6,800股；2.
公平交易委員會認定本件交易無須申報。由於此聲明已經公開，具有法律效力，若收購成
功，大聯大將完全按照聲明來履行自己的職責。
袁興文9日在接受《國際電子商情》採訪時，對以「突然」和「奇襲」的方式宣佈對文曄
的收購進行了回應。在他看來，由於本次收購僅為財務投資，且是一次公開的股權募集，
如果之前有溝通，才會導致不合法性。同時，他也表示，本次收購股權是公開要約，並沒
有進行定向要約。

是否會形成壟斷？

這是雙方爭執的焦點。
針對文曄獨立董事及董事長在公開場合的表態——「若兩家公司合併，在台灣地區的市佔
率將高達七成，在亞洲扣除日本市佔率五成，具有壟斷地位。」袁興文回應說，這一次對
於文曄的公開要約收購，在大聯大來看是很單純的，等同於在股票市場上買進股票的投資
行為。
他結合當前半導體市場整體銷售情況和兩家財報數據稱(表1)，2018年，中國半導體進口
額達3,120億美元，如果以2016年10.4%自給率推算，全球市場銷售總額約為3,482.8億美
元，大聯大180.7億美元和文曄90.6億美元的全球銷售額分別佔比5.2%和2.6%，相加約佔
總全球銷售額的7.8%；如果到2020年，以中國半導體自給率達15%推估整體市場，全球市
場銷售總額約為3,671.3億美元，大聯大和文曄的全球銷售額分別佔比4.9%和2.5%，相加
約佔總全球銷售額的7.4%，遠形成不了壟斷的局面。

https://i.imgur.com/hov24Ze.jpg
表1 全球半導體產業銷售額與大聯大、文曄所佔比例。

公開資料顯示，大聯大/文曄營業額佔全球半導體電子元件銷售額比例分別為：2016年，4
.7%/1.3%；2017年，4.0%/1.5%；2018年，3.6%/1.9%。以亞太區半導體銷售額來看，2018
年透過大聯大、文曄代理的銷售比重分別為5%和3.2%，合計8.2%；具體到台灣市場，大聯
大與文曄佔台灣半導體電子元件代理商整體的67%，整個台灣代理商營收最多佔12.4%，就
算再將其他代理商全部包括進來，也不會超過20%。資料體現分銷佔整體市場比重小，因
此，大聯大方面一再強調，收購文曄科技30%股權並沒有涉嫌壟斷。
若按照Gartner提供的2018年全球半導體經銷商銷售分析報告(表2)來看，約有68%由上游
的半導體原廠直接供應給下游成品製造商或品牌商，32%是透過經銷商、代理商來承擔大
量而分散的客戶銷售與服務任務。參考美國司法部用以評估產業是否已有壟斷嫌疑的赫式
指數(HH Index)，來分析目前半導體分銷產業的競爭態勢，可以計算出HH Index值為0.05
06，小於0.1，說明半導體分銷產業仍處於分散的競爭形態(0.1~0.18表示中度集中，高於
0.18表示高度集中)。

https://i.imgur.com/XqyDcVz.jpg
表2 2018年全球半導體經銷商銷售分析報告。
袁興文的另一個看法是，在半導體電子元件銷售市場上，代理商在原廠面前並無太多話語
權，必須靠服務及更多產品線才能獲取客戶認同，得到更多的機會。近幾年原廠的分銷策
略不斷調整，從ADI取消安富利代理權，到Cypress取消科通芯城、時訊捷和創興電子的代
理權，再到最近TI取消包括大聯大、文曄、安富利在內四家的代理權，都是非常典型的案
例，當原廠決定取消代理權時，代理商幾乎沒有任何還手的機會。

以時間換取空間

到今年4月下旬為止，文曄董事長鄭文宗是第一大股東，約持有文曄4.79%股權，鄭文宗妻
子許文紅持有1.42%股權，許文紅名下的紹陽投資持有1.55%，許文紅與鄭文宗名下文友投
資擔任文曄法人董事，也持有約0.2%股權，夫妻兩人合計持有約7.69%股權，近期名下的
持股數沒有異動；經銷大廠聯強旗下的伊凡投資有2.29%股權，是第四大股東。 如果大聯
大收購30%股權，其股份將超過第二股東的6倍，成為名副其實的最大股東，是否會形成對
文曄的實質性控制？是否會進行資源整合？是否會導致裁員？都是令文曄感到不滿和擔心
的。
這種情緒並非「空穴來風」。
2015年8月，日月光亦趁矽品股價低點時，以「突襲」方式非合意展開公開收購，同樣強
調財務投資，但引起矽品不滿，雙方大戰持續近9個月，最後以共同成立控股公司的方式
宣告紛爭落幕。根據約定，在合資公司中，日月光與矽品均維持各自公司的存續、名稱及
原有獨立經營的運作模式；留任各自全部經營團隊及員工；原有組織架構、薪酬、相關福
利及人事規章制度都持續不變。
袁興文表示充分理解對方和產業的種種顧慮，因此大聯大採用了「以時間換空間」的做法
，收購文曄股權只是財務投資，絕不牽涉產業。他為記者算了一筆帳，文曄今年預估獲利
大約為新台幣24~26億元，大聯大如果持股三成，可以獲利新台幣7~8億元，投資報酬率8.
6~9.9%，對大聯大今年也有12~15%的獲利提升，這對雙方來說是雙贏的結果。
據稱，文曄方面曾請協力廠商專家算出公司合理的股價應該在50.48~53.68元，建議股東
不要以每股45.8元賣給大聯大。但是，文曄的股價目前一直徘徊在42~43元附近，下一步
文曄方面會有怎樣的動作目前還不得而知。
至於是不是由於被TI取消了代理權導致公司股票價格下探至低點，所以大聯大才在此時決
定入場收購文曄股份，袁興文說，「被TI取消代理權的又不是文曄一家，我們也是在毫無
徵兆的情況下被搬了家。」在他看來，原廠與代理商之間這種分分合合的關係實屬正常，
外界不必對此過度擔心和解讀。之所以投資文曄，主要看中的是公司的團隊、市場經營狀
況、財務績效和業務能力，總體來說，是一個值得長期投資的財務標的。
但他沒有使用諸如「志在必得」這樣的詞彙，只是強調說目前大聯大提出的邀約是具有法
律效應的，公司當然希望收購能夠如期完成，但投票權在文曄股東手中，只要有必要，大
聯大願意向媒體、投資人和政府主管機關澄清自己的投資目的。
相較於IC設計企業，半導體代理商的毛利率不高，大聯大約為4~5%，文曄約為3~4%。代理
商之所以願意透過收購不斷壯大實力，就是因為規模越大，營運成本越低，利率自然就高
。而大聯大從2005年開始，先後對凱悌、詮鼎科技、全潤電子、友尚等多家企業進行了合
併與收購，此番對文曄是真投資還是真收購，可拭目以待。

文曄呼籲大聯大做出公開解釋

就在本文即將刊出之際，12月16日，台灣《工商時報》報導稱，文曄針對最新的形勢召開
了董事會並在會上指出，大聯大修正後的公開收購說明書的聲明，時效性不明確，且聲明
範圍均限於「目前沒有計劃」，不排除保有事後透過其他方式或管道影響文曄人事任免或
經營決策的可能，無法改變大聯大對文曄具有實質控制能力的事實，也無法免除大聯大仍
需依法向公平交易委員會申報的義務，這是為維護廣大股東權益必要的態度與作為。
針對本次公開收購是否需向中國國家市場監督管理總局辦理經營者集中申報，文曄方面表
示，文曄在已委任的安傑、錦天城、中倫、德恒、君合等律師事務所出具的法律意見書中
，一致認為此次公開收購需向中國反壟斷法主管機關辦理經營者集中申報，呼籲大聯大應
公開揭露相關的法律意見書。而如果公平交易委員未能在2019年1月30日前認定此收購案
無須申報、或者必須申報，則收購案將因條件不成立而宣告破局，股票就會無法交割。
不過，該媒體同時稱，針對文曄股東提出「大聯大收購文曄股份將對公司、產業產生負面
影響，是一樁1加1必定小於2的生意」的說法，大聯大方面強調說，二家公司始終都會是
獨立的個體，自然沒有討論加起來小於或大於2的必要性。同時，大聯大也希望文曄內部
增加持股，除表達對公司經營能力的肯定，更間接表明大聯大絕無併購的意圖。

本文為姊妹刊國際電子商情原創文章


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